Normalisierung und Wandel zugleich

Das zweite Quartal in den Schwellenländern war im Großen und Ganzen ein positives Quartal, wenn auch mit erheblichen Diskussionen und Sorgen über bestimmte Schlüsselthemen wie Inflation, Rohstoffpreise, die Regulierung in China und die Auswirkungen von digitalen oder Kryptowährungen.

Positiv zu vermerken ist, dass die Mobilität im Allgemeinen zugenommen hat und insgesamt ein deutlicher Impuls in Richtung Normalität zu verzeichnen ist. Dies ist zum Teil darauf zurückzuführen, dass die Impfrate in den Schwellenländern deutlich gestiegen ist. Die Verfügbarkeit von Impfstoffen und die tatsächlichen Impfraten haben im Allgemeinen die Erwartungen von vor ein paar Monaten übertroffen, wobei jedoch viele Schwellenländer (und einige Industrieländer wie Japan) von einem niedrigen Stand der erreichten Impfungen starteten. Auch wenn sich die Wirtschaftstätigkeit insgesamt verbessert hat, sind relativ kleine Ausbrüche aufgetreten, die unmittelbare und sofortige Probleme verursachen können. Ein Beispiel sind die jüngsten Störungen in den südlichen Häfen Chinas, die durch einen Covid-19-Ausbruch verursacht wurden.

Die Entwicklungen bei den Impfungen – Wann überholen die Regionen die USA?

Tägliche Impfrate

Quelle: UBS, Our World in Data. Datenstand: 25. Juni 2021.

Das weltweite Wachstum ist zwar beeindruckend und wird durch einen Cocktail aus Jahresvergleichen, einer nahezu normalen Mobilität in den USA sowie geld- und fiskalpolitischen Maßnahmen angetrieben. Allerdings verläuft es nicht ohne Herausforderungen. Die Versorgungsketten sind mitunter überlastet und anfällig. Zudem machen sich frühere Unterinvestitionen in Rohstoffe in einem von einer rasch steigenden Nachfrage geprägten Umfeld bemerkbar. Dies hat den Inflationsbefürwortern eine unmittelbare Munition verschafft, um für eine höhere Inflation zu argumentieren. Allerdings geht es in der Debatte nicht um relativ kurzfristige Beobachtungen. Vielmehr geht es um die langfristigen Erwartungen, wo die Aussichten weit weniger klar sind. Die Langzeitwirkung der Verschuldung, der Demografie und der Digitalisierung könnte nämlich die allgemeine Inflation niedrig halten.

Verschuldung vs. Inflation

Höhere Verschuldung führt zu niedrigerer Inflation und umgekehrt

Quelle: BofA Global Research, BIZ, Bloomberg, Thomson Reuters Datastream. Stand der Daten: 17. März 2021.

Darüber hinaus sehen wir trotz der Schlagzeilen über den aktuellen Inflationsdruck konkrete Anzeichen für eine nachlassende Nachfrage nach einigen physischen Gütern in Verbindung mit einer positiven Reaktion auf der Angebotsseite. Dies überzeugt uns noch weniger von einer tiefgreifenden Inflationsrhetorik in der Zukunft. Das Verhalten des Marktes für Staatsanleihen zeugt unserer Meinung nach nicht von großer Besorgnis über diese Möglichkeit. Eine niedrige Inflation und niedrige Zinssätze für die absehbare Zukunft sollten also ein positives Umfeld für künftiges strukturelles Wachstum schaffen, oder? Nun, nicht so schnell, es gibt einige Warnungen.

Eine davon ist, dass die durch die Pandemie verursachte beispiellose globale Disruption in Verbindung mit der raschen Entwicklung und Beschleunigung in bestimmten Branchen strukturelle Probleme aufgedeckt hat, die erhebliche Auswirkungen auf Investitionen haben. So haben beispielsweise die Einführung von Elektrofahrzeugen und der zunehmende Pariastatus fossiler Brennstoffe die Preise für bestimmte Rohstoffe wie Kupfer und Rohöl in die Höhe getrieben. Wir sind der Meinung, dass ein Vorteil für uns darin besteht, dass einige Rohstoffbranchen (wie z. B. Kupfer) jetzt strukturell attraktivere (und weniger zyklische) Merkmale aufweisen als früher.

Ein weiteres Beispiel ist die Halbleiter-Lieferkette. Ostasien dominiert die Herstellung bestimmter Halbleiterbereiche. Besonders bemerkenswert ist die Dominanz Taiwans Region und Südkoreas bei der erweiterten Logik¹.

Als Baustein in vielen Lebensbereichen hat die Anfälligkeit durch eine solche Konzentration zunehmend Besorgnis erregt – und zwar nicht nur kurzfristig, wie bei der Verfügbarkeit von Chips für die Autoproduktion, sondern auch langfristig auf strategischer Ebene, da China zu einem sehr bedeutenden Konkurrenten in der globalen Arena wird. Sicherlich könnten wir mit einem starken Anstieg der Investitionen in China und den USA in diesem Sektor rechnen. Vieles davon wird mit staatlicher Beteiligung, durch Subventionen oder Direktinvestitionen verbunden sein. Die Konturen der Branche sind daher mittelfristig mit zunehmender Unsicherheit behaftet, da nichtwirtschaftliche Erwägungen und politische Akteure stärker einbezogen werden.

Und es geht nicht nur um Halbleiter. Wir gehen davon aus, dass das Pendel zugunsten einer zunehmenden staatlichen Beteiligung/Regulierung in einigen der interessantesten, strukturell wachsenden Bereiche, in die wir investieren, ausgeschlagen hat. Insbesondere in China hat die Regulierungstätigkeit in einer Reihe von Bereichen deutlich zugenommen. Branchen wie Nachhilfeunterricht, E-Commerce und Ride-Hailing bilden dabei einen Schwerpunkt.

Es stimmt, dass viele Vorschriften letztendlich zu einem besseren Endpunkt gerechterer, nachhaltigerer Branchen führen werden, aber der Weg dorthin kann mühsam und unsicher sein. Anleger mögen keine Unsicherheit. Darüber hinaus stellen wir bei einer Reihe der neueren auf China bezogenen Börsennotierungen im Internetbereich die Moats² ihres Geschäftsmodells in Frage.

Zusammenfassend sind wir der Meinung, dass das makroökonomische Umfeld mit gedämpfter Inflation und niedrigen Zinssätzen selbst bei einer Normalisierung der globalen Wirtschaftstätigkeit für vorausschauende, nachhaltige und strukturelle Wachstumsinvestoren in den Schwellenländern lohnend sein kann. Der Fokus muss sich jedoch an die sich verändernde regulatorische und branchenspezifische Dynamik anpassen, wodurch sich für aktive Investoren in diesem Bereich eine attraktive Gelegenheit zur Alpha-Generierung ergeben könnte.